拜讀《上流哥：這年頭存錢比投資更重要》這本書，跟坊間投資達人的書籍主要講投資方法不同，上流哥的這本書是從「存錢」開始出發，畢竟存下「第一桶金」是投資的第一步。但比起這本書的讀後感，站長更想聊聊，與上流哥在同一家公司服務時，近距離觀察他操盤基金，所學習到的寶貴經驗。 一、堅持價值 在投資業界，每天都會接觸到非常多的市場資訊，不管是公開新聞，或是私下傳的小道消息，也就是說，基金經理人在投資這條路上所面臨的誘惑，是比散戶還要多很多的。 但站長觀察上流哥的操盤生涯中，幾乎沒看過上流哥聽小道消息買股票，而是非常紮實地研究基本面良好、具成長性的公司，並堅持在合理價買入，所以很少看到他買進的股票大虧。 此外，基金經理人每天都要跟同業比績效，假如在投機股盛行的盤勢中，自己的持股走勢偏穩健，勢必會面臨很大的壓力。但上流哥從來不會因此改變自己的操作策略，還是堅持要以受益人的權益優先，以長期的角度思考，建構穩健的低風險投資組合，我想「堅持價值」、「受益人優先」的理念，就是上流哥的操盤績效勝過多數基金經理人的關鍵。 在這本書中，你也能看出，上流哥的「堅持價值」不只是在操盤上，而是身體力行，落實在自己的生活。上流哥每天都是拿著平價又高CP值的華碩小筆電，參加公司晨會及拜訪公司，讓我想起巴菲特，儘管手中握有數百億美元的資金，還是開著平價的油電混合車，把金錢拿去做更有意義的事。我想，這或許就是成功的價值投資人，所擁有的共通點，「堅持價值」的理念不僅在他們的腦海中，而是深入骨髓。 二、風險第一 大家都知道，投資一定有風險，而且不管分析再深入、透徹，還是難以避免有盲點，或是碰到無法事前預知的突發性意外，例如榮化氣爆、味全滅頂......等。在這種情況下，「分散投資」是唯一的解方。 事實上，在站長進入業界以前，也像多數投資人一樣，喜歡看好就重押，還曾經因為看好聯發科在3G手機晶片的成長性，把一半的資金押在聯發科上，就上成功嶺當兵，三個禮拜完全不看盤，當時也不覺得這樣做有什麼大問題。但在進入業界後，開始發現分析的侷限性，也看到上流哥透過「分散投資」、「高選股勝率」，繳出穩健且亮眼的績效，便開始轉向「分散投資」。 所以，站長經常在茶會上強調「3%的藝術」，意思是不要一次就把子彈打光、買到滿，要分批進場，並控制好持股水位，這個觀念就是從上流哥身上所學習到的，至今仍覺得非常受用。 在這本書中，你也能看出，上流哥對於風險控管非常重視，尤其現階段市場進入末升段，全球各類資產的價格都被資金推升到非常昂貴的水位，雖然我們不知道何時泡沫才會破滅，但提前防範於未然，提高對資產泡沫及通膨風險的抵抗能力，總是較安全的做法。 三、時間最貴 投資界研究員的生活，自由度很高，也就是說這份工作其實高度考驗時間管理的能力，能夠有效率地運用時間，才能創造更多的價值。 上流哥每天都搭捷運上下班，據他所說，是因為搭捷運的時間可以看新聞、看書，不像自行駕駛交通工具的時間不能做其他事情，這樣才不會浪費時間。在他當主管時，開晨會也是非常有效率，所有研究員、基金經理人都是只講重點，完全不需要做表面、打官腔，講一些不太重要的事情，過場面給公司高層看。 此外，上流哥有一個非常厲害的Excel檔案，註記了每天最重要的市場資訊，以及自己的短評，他說，這樣未來要回顧過去發生過的某些資訊時，就會非常方便！ 對於時間管理的重視，也在站長後來經營定錨的過程中，發揮非常巨大的效益。定錨之所以能夠每個月穩定產出大量的研究報告，幾乎囊括科技業所有重要資訊，原因就是對於時間管理的掌握度高，站長也仿效上流哥建立了自己的資料庫，需要什麼資料時可以直接從資料庫裡面篩選出來，非常節省時間！   說了這麼多，其實內心很感謝上流哥的栽培，就算是觀察他的人格與生活方式，也能從中學習到很多智慧！今天上流哥把自己的理財智慧，整理成一本重量級著作，讓大家只要花幾百塊，就能獲得這麼多有價值的內容，你還不買嗎？ 購書連結：https://www.books.com.tw/products/0010842646

定錨觀點 1) 近期市場熱衷於「川普交易」，尤其擔憂提高關稅將引發輸入型通膨，影響FED寬鬆貨幣政策的延續性，但實際上，川普高喊提高關稅的主要目的在於強迫各國政府與美國進行雙邊貿易談判，以及促使全球供應鏈重組，對於通膨的中長期影響可能會遠低於市場預期。 2) 川普將提供便宜能源、優惠稅率......等條件，並建立關稅壁壘，吸引海外企業前往美國投資，增加本土就業機會，創造薪資、通膨穩定上升的環境；而FED將延續寬鬆貨幣政策，維持穩定的利率及就業環境，美股短多、中持平、長多，美債短空、中持平、長偏多，美元短多、中震盪、長偏空。 3) 川普對台灣晶片課稅僅為選舉語言，對台灣半導體產業幾乎無影響，但有可能導致電子資通訊產業加速調整全球供應鏈佈局。此外，台灣航太軍工產業，可期待美國釋出無人機訂單，以及雙方加強技術合作的機會。 市場熱衷於「川普交易」(Trump Trade) 2024年美國總統大選由共和黨候選人川普(Donald Trump)以312張選舉人票勝出，預計2025年1月20日宣誓就職，重返白宮。此外，共和黨在參議院及眾議院皆成功拿下多數席次，接近「完全執政」，故近期市場熱衷於「川普交易」，亦即臆測川普在選前提出的政策主張對於美國經濟的影響，包括以下幾點： 1) 提高關稅：對中國課徵超過60%關稅，並減少向中國進口必需品。對其他國家則課徵10~20%關稅。 美國商品貿易年進口額超過3兆美元，佔美國GDP超過10%，如果對所有國家課徵10~20%關稅，並且針對中國課徵超過60%關稅，恐導致進口商品價格上漲，衝擊消費者購買力。 2) 減稅：企業所得稅率從21%調降至20%，對於在美國製造產品的公司，進一步調降稅率至15%。此外，將取消小費、社會安全福利金、加班工資的所得稅。 減稅政策可減輕企業及個人納稅負擔，提高企業獲利及民眾可支配所得，並在一定程度上抵銷前述進口商品價格上漲對於消費者購買力的衝擊；然而，減稅政策將增加政府財政壓力，有可能必須擴大舉債支應，導致美債殖利率上升、價格下跌。定錨認為，未來川普政府將透過「政府效率部」裁撤不必要的政府組織，削減政府支出，確保美國財政收支平衡。 3) 移民監管政策：加強邊境管制，驅逐非法移民。 限制移民將會減少勞動力供給，有可能導致薪資成長、通膨升溫，影響聯準會(FED)寬鬆貨幣政策的延續性，且近期FOMC會議已開始暗示降息步調有可能會開始放緩(詳見2024年11月9日發佈「FED再度降息1碼，市場關注降息步調能否延續」)，不利於債券市場行情。以產業別來看，雇用大量低階勞工的服務業將首當其衝，而高科技產業所受影響相對輕微。 4) 偏好傳統能源：將減少國內環保法規，鼓勵原油開採，並退出巴黎氣候協定。 鼓勵頁岩油開採將使全球原油供給增加，有助於穩定國際原油價格，而美國身為全球最大原油消費國，在國際原油價格維持穩定的情況下，可緩和提高關稅及移民監管政策帶來的通膨上升壓力。 5) 鼓勵製造業回流，反對多邊協定：主張「美國優先」理念，鼓勵製造業回流，抵制傳統的多邊貿易協定，強調雙邊談判，以確保美國在每項協定中獲得實質利益。 川普有可能會推出相關政策，吸引海外企業前往美國投資，導致全球資金流入美國，帶動美元匯率短期走勢轉強。 綜合以上，近期金融市場「川普交易」的主軸，主要關注提高關稅、加強移民監管政策，並提供優惠稅率吸引海外企業前往美國投資，增加本土就業機會，恐引發通膨復燃，帶動美股、美元匯率短期走勢轉強，美債短期走勢疲弱。 「川普交易」的反思 在川普正式就職後，目前市場熱衷的「川普交易」能否延續，仍須觀察選前支票的實際執行程度。 定錨認為，川普高喊提高關稅的主要目的在於以下兩點： 1) 強迫各國政府與美國進行雙邊貿易談判：以關稅作為籌碼，脅迫對美國享有巨大貿易順差的國家，能夠主動向美國投誠，包括擴大向美國購買商品，或是前往美國投資，緩解美國貿易逆差持續擴大的問題。以台灣為例，川普有可能會要求台灣擴大購買農產品、軍火、能源，或是要求台積電擴大美國建廠規模，藉此平衡貿易逆差。 2) 促使全球供應鏈重組：對中國課徵高額關稅，迫使製造業持續流出中國，遷移至其他低成本國家，例如東南亞地區。 也就是說，川普並不希望真的課到關稅，導致國內面臨輸入型通膨，否則將會影響到FED寬鬆貨幣政策的延續性，也不利於創造弱勢美元環境，強化「美國製造」的出口競爭力。實際上，川普的真正目的是提供便宜能源、優惠稅率......等條件，並建立關稅壁壘，吸引海外企業前往美國投資，增加本土就業機會，創造薪資、通膨穩定上升的環境，故提高關稅對於美國通膨升溫的實質影響，有可能會遠低於市場預期，且不能忽略能源價格穩定對於改善通膨的正面效益，讓聯準會得以延續寬鬆貨幣政策，美股、美債、美元中長期走勢仍會回歸基本面。 1) 美股：短多、中持平、長多。 2024年底以前，市場持續熱衷於「川普交易」，帶動美股持續上漲；在川普上任後，有可能陸續推出關稅、移民監管政策，須持續觀察2025下半年美國是否會面臨通膨升溫、經濟成長放緩的風險；長期則受惠於企業擴大導入AI促進生產效率提升，以及「美國製造」增加本土就業機會。 2) 美債：短空、中持平、長偏多 2024年底以前，市場持續熱衷於「川普交易」，帶動美債殖利率維持高檔、價格承壓；在川普上任後，美債行情可望回歸聯準會貨幣政策，2025年底以前維持緩步降息基調不變，可望帶動短債殖利率下降、價格上漲，但長債殖利率下降空間有限、價格潛在上漲空間不大，以領取配息為主；2026年以後則觀察聯準會能否成功將通膨控制在2%以內，並維持穩定的利率及就業環境，帶動中性利率進一步下降。 3) 美元：短多、中震盪、長偏空 2024年底以前，市場持續熱衷於「川普交易」，帶動美元匯率持續走強；在川普上任後，各項政策陸續推出，對於美元走勢造成多方面的影響，恐導致美元匯率區間震盪；2026年以後則有可能因減稅政策導致財政赤字擴大，以及川普希望創造弱勢美元環境，強化「美國製造」的出口競爭力，促使美元匯率轉弱。參考以往共和黨執政期間，皆採取弱勢美元政策(詳見【圖一】) 【圖一】2000年以來美國共和黨執政期間對應美元指數走勢 對台灣產業潛在影響 儘管川普在選舉期間，高喊要對台灣製造的晶片課徵關稅，但觀察台灣近年對美國出口產品前三大項目，分別是資通訊產品、基本金屬及其製品、電機/機械產品，半導體甚至連前十大都排不進去，主因美國是終端產品消費國，並非是半成品製造加工國，而晶片通常是以半成品型態直接出貨至ODM廠進行打板上料，不會以成品型態銷售至消費者手上。 定錨認為，川普的選舉語言主要是希望改善美國對台灣的貿易逆差，但川普新政仍會對台灣各大產業造成不同程度的影響，相關評估如下： 1) 半導體產業：先進製程需求維持強勁，成熟製程可望受惠於川普擴大半導體禁令。 根據前次台積電法說會，美國廠量產初期毛利率將低於公司平均值，如果川普要求台積電擴大美國建廠規模，確實有可能會稀釋台積電毛利率表現。然而，美國建廠曠日廢時，以台積電於2020年5月首次宣布將在美國建廠，首座工廠將於2025年初正式量產，建廠期間約4.5年，已超越川普本次任期，新政府上台後台積電未必會延續擴大美國建廠規模的策略，故不會有立即性的影響。未來數年內，台積電仍將受惠於AI快速發展，對於先進製程、先進封裝的需求迫切，帶動營收持續成長。 台系成熟製程半導體廠商近期受到中國半導體產業崛起，並積極推動國產化，導致產能利用率普遍低迷；如果川普擴大半導體禁令，並要求美國企業半導體採購策略「去中國化」，則台系成熟製程半導體廠商可望受惠於轉單效應。 台系IC設計公司，可以依照客戶需求，靈活調整在台灣或中國半導體廠商投片策略，相對不受影響。 2) 電子資通訊產業：將加速調整全球供應鏈佈局，規避關稅。 台系ODM廠在全球NB市佔率70%以上，在全球伺服器市佔率90%以上，過去主要在中國生產，但在2018年川普啟動中美貿易戰後，高階產品逐步回流台灣生產，而低階產品則遷移至東南亞、墨西哥、印度......等低成本國家生產。如果川普進一步提高對中國課徵高額關稅，有可能導致台系ODM廠加速調整全球供應鏈佈局。 值得留意的是，為防止業者利用墨西哥洗產地，藉以規避美國關稅，川普提出美墨加貿易協定重新談判，在墨西哥設廠的ODM廠，包括廣達、緯創、和碩、仁寶、英業達、緯穎......等，將面臨潛在不確定性。 3) 面板產業：課稅難度高，影響有限。 面板與晶片相同，屬於上游零組件，通常會直接出貨給ODM廠進行組裝加工，受關稅影響不大。此外，美系設備廠已淡出LCD設備市場，故川普也很難仿效半導體產業，透過設備取得限制，阻礙中國面板產業發展。 4) 汽車產業：有利於Tesla供應鏈。 川普主張取消電動車相關補助，雖不利於電動車銷售，但市場仍期待川普任命馬斯克(Elon Musk)就任效率委員會共同主席後，馬斯克將獲得更大的政策影響力，可望促使各州政府加速Robotaxi無人駕駛服務審核流程，使得Tesla在無人駕駛服務搶得先機。 5) 航太軍工：台系供應鏈期待無人機訂單 預期川普將加強國防支出，以及與盟友的軍事合作關係，台灣航太軍工產業可望受惠於美國釋出無人機相關訂單，以及擴大技術合作的機會，強化在美國「第一島鏈」的戰略地位。此外，由於台灣軍規認證對於「去中國化」審查非常嚴謹，可避免紅色供應鏈的疑慮，故獲得台灣軍規認證的航太軍工產品，對於國際買家相當具有吸引力，藉由與美國的合作，可望打開國際市場。 6) 工具機：技術能力不足，難以受惠於「美國製造」。 台灣工具機產業長期依賴美國及中國市場，如果川普上任後積極推動「美國製造」，並對中國製工具機課徵高額關稅，勢必要向其他國家採購工具機。然而，美國人工成本高昂，製造業勢必要實現高度自動化，才能擁有成本競爭力，但台系工具機業者受限於技術能力不足，高階工具機仍由日本、德國業者寡佔，在日圓匯率弱勢的情況下，台系工具機業者較難爭取訂單。 7) 鋼鐵業：弊大於利，但特定廠商可望受惠。 川普於2018年對進口鋼鐵產品加徵25%關稅，對包括台灣在內的多個鋼鐵出口國造成影響，但也因此嘉惠美國鋼鐵業。台系鋼鐵業者大成鋼，在美國設有生產據點及銷售通路，為美國最大鋁捲板通路商、前四大不鏽鋼通路商，可望受惠。 目前台灣出口至美國的產品型態，主要是加工過後的金屬製品，例如水龍頭、手工具機、螺絲螺帽......等，如果川普對這些產品課徵關稅，相關業者恐受到波及。

1. 本週最重磅的消息，是艾斯摩爾(ASML)表示2019Q3完成7台EUV設備出貨，並接到23台EUV設備訂單，創單季新高；同時，隔天台積電法說會，宣布調高2019年資本支出至140~150億美元(詳見「台積電(2330)：法說會簡評」)，遠高於年初資本支出目標100~110億美元。 a. 產業研究機構TrendForce也指出，2020年全球半導體設備銷售金額，將較2019年成長8%，扭轉2019年雙位數衰退的頹勢。 b. 有半導體設備、晶圓代工領導廠商背書，為2020年設備訂單需求掛保證，帶動週四、週五半導體設備股全面噴出，有可能會成為接下來財報空窗期的主要趨勢之一。 2. 近期市場傳出，由台系ODM廠代工、供貨給Google的某款伺服器，PCB出現異常，經查是台系銅箔基板(CCL)供應商A公司的產品品質不穩定，但尚未釐清是CCL還是更上游材料銅箔的問題，目前該款伺服器PCB供應商，包括一家台系公司、一家美系公司，聯合向台系CCL供應商A公司求償800萬美元，導致CCL族群在本週三重挫。 a. 但隔天市場冷靜下來後，發現兩週前陸系公司供貨浪潮伺服器用CCL也出現了異常，後來改由台系B公司供應；同理，若台系A公司因此掉單，對台系B公司來說反而是潛在機會，故兩家公司在隔天股價走勢完全相反。 b. 5G基礎建設箭在弦上，對高階CCL需求將會在2020~2021年爆發性成長，高階CCL材料供不應求，尤其華為「去美化」將帶給台系CCL供應商機會(詳見「華為『去美化』，台系CCL業者搶進」)，故台系A公司跌深都會是長線買點。 3. 波音(Boeing)、空中巴士(Airbus)在2019年9月，分別調升2019~2038年全球飛機需求預測，上修新增需求8,000架、3,000架，主要需求在於單走道客機及低油耗機型。根據外媒報導，FAA將在11月份試飛Boeing 737 MAX，有可能會核准復飛，美系航空業者將在2020Q1陸續復飛。若一切順利，Boeing 737 MAX月產能將從現行42架，至2020年底提高到58架，則相關供應鏈財測具上修空間，股價將領先基本面提前反映。 4. 本週晶圓薄化新秀股價強勢表態，主要是市場傳聞該公司晶圓薄化製程良率有重大突破，並已取得二線晶圓代工業者的訂單。但該公司目前的競爭力，在短期內還是很難撼動台系領導廠商的產業地位，未來觀察重點在於兩大客戶的訂單動向(詳見「華為『去美化』風向吹往功率元件」)。

華爾街首屈一指的投資大師霍華馬克斯，在2019年5月5日來台北舉辦新書演講，在美股夢想家版主雅棠的推薦下，很榮幸能參與這場投資盛會。各位讀者應該都知道，站長非常喜歡霍華馬克斯的著作 ──《投資最重要的事》，沒想到竟然有機會可以近距離聆聽大師的教誨，向大師學習投資智慧。這邊將參加本次演講的心得分享給各位讀者。 1. 投資最困難的是持續性。 霍華馬克斯舉了一個例子，有一位績效排名經常在所有基金中46%位置的經理人，累計14年績效竟然能排在前4%，顯示投資人不需要有超凡卓越的績效，只要能讓自己盡量少犯錯，每年都贏過市場上一半的人，長期下來就能有非常好的成果。 觀察台股基金的排名，能拿到年度績效冠軍的基金經理人，長期績效不見得比較好。因為要拿到年度績效冠軍，投資組合的屬性通常會比較衝，並且高度依賴對趨勢的預測及下重注，一但看錯方向，往往也要付出很大的代價。 或許各位還沒辦法體會「不犯錯」的威力有多大，請思考一下，前兩年震驚圍棋界的圍棋AI軟體Alpha GO，它能打敗全球頂尖棋手李世石、柯潔的最大本錢，就是電腦沒有情緒，而且永遠不會犯錯。所以，提高自己面對市場波動時能保持冷靜的EQ，以及減少自己犯錯的機會，勢必有助於提升績效。 2. 永遠要反過來想。 霍華馬克斯舉了一個例子，假設你買進一張AAA級(最高評級)的債券，通常就只會有一種結果，即公司依約償還本金及利息；但如果你買進一張B級(垃圾評級)的債券，並且這張債券沒有違約，就有可能帶來令人驚喜的報酬。 在股票市場裡面也是一樣。多數投資人都認定的好公司，評價勢必不會很便宜，要獲得超額報酬的可能性就比較低；但多數投資人有疑慮的公司，如果經過透徹分析後，發現這家公司擁有市場沒有發現的價值，就很可能是個好機會。 再換個角度看，如果一家公司連續多年表現優異，市場對它的期待也會比較高，如果未來業績持續符合市場期待，股價大概也不會有特別強勁的反應，但只要業績不如預期，就很容易面臨賣壓；反過來想，如果一家公司已長期低迷，沒有太多投資人關注，只要業績一轉強，投資人往往會非常驚艷，股價就很有可能會從谷底翻揚。 3. 資產配置是投資績效的關鍵 由於預測未來是不可能的，只有隨時調整投資組合，提高自己的「耐震度」，並減少自己犯錯的機會，才是獲得長期穩健績效的真理。雖然新書中文譯名為《掌握市場週期》，但實際上，建構投資組合時雖然需要對未來有洞見，卻不能完全依賴預測，而是要回歸「機率」、「期望值」、「大數法則」。 所謂「機率」，指的是選股的勝率；所謂「期望值」，指的是當你看對的時候能大賺，當你看錯時只會小賠；所謂「大數法則」，是當你在擁有良好的選股勝率，並在期望值好的點位進場後，同時採取分散投資策略，買進一籃子勝率高、期望值好的股票，能夠有效降低運氣對投資績效的影響。 舉例來說，當你站在罰球線上投籃，可能有80%的命中率，但你還是沒有辦法預測這次投出的一球會不會進，也就是運氣會影響你投籃的結果。如果你站在罰球線上投100球，那就有很大的機率，進球數會落在80球附近。因此，短期投資可能有很大的運氣成分；但如果採取分散投資策略，長期下來，好運與壞運會互相抵消，在機率、期望值、大數法則的效應下，運氣對投資的影響程度是可以被降低的。 4. 判別牛市與熊市 牛市的三大關鍵：投資人非常樂觀、低風險意識、過多的市場游資。 霍華馬克斯認為，牛市階段，媒體通常都充斥著好消息，很少會有壞消息；但熊市階段，媒體又只報導壞消息，好消息似乎都消失了。 站長覺得，或許不是牛市階段只有好消息，熊市階段只有壞消息，多數時候，市場上其實是好消息與壞消息並存的。但在市場氣氛樂觀時，股價往往只反映好消息，對壞消息冷處理、不反映，或只反映1~2天；在市場氣氛悲觀時，股價往往只反映壞消息，對好消息則視若無睹。也因為如此，利多不漲、利空不跌都是市場氣氛反轉的訊號，當然前提是在沒有提前反映的情況下，亦即沒有股價先拉才放利多，或反之亦然。